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Los mercados emergentes se están llevando la peor parte hoy a medida que la situación política turca se deteriora, surgen nuevas dudas sobre la cumbre entre EE. UU. y Corea del Norte y la coalición populista de Italia despierta las preocupaciones existenciales de la UE.
Artículo / 13 de Febrero de 2018 a las 11:49 GMT

Divisas emergentes: a la defensiva

director de estrategia de divisas / Saxo Bank
Dinamarca
  • El espacio emergente es vulnerable a los riesgos bajistas hasta que la volatilidad se haga estable
  • Solo el rand sudafricano registró un retorno positivo la semana pasada
  • La salida de Zuma del Gobierno puede proporcionar un impulso adicional al ZAR, pero todavía se recomienda precaución

Zuma
 El ANC solicita la renuncia del presidente Jacob Zuma, allanando el camino para Cyril Ramaphosa para sucederlo. Foto: Albert H. Teich / Shutterstock.com

Por John J Hardy

Esta es la segunda publicación de nuestra versión beta publicaciones semanal acerca del desempeño y las perspectivas de varias monedas de mercados emergentes, con un enfoque particular en el rendimiento ajustado al carry. Ponemos especial atención en el rendimiento ajustado de carry ya que carry es una porción infravalorada de los retornos en las monedas de EM, mientras que la tasa de cambio spot en relación con los niveles pasados ​​a menudo proporciona poca perspectiva, especialmente para las monedas de mayor rendimiento.

El balance semanal: EM a la defensiva después de la crisis repentina de las bolsas

En la edición de la semana pasada del 5 de febrero de nuestro Emerging Market FX Weekly, llamamos la atención las oscilaciones significativas en el apetito por el riesgo y que estos estaban viendo un cierto contagio en las monedas de los mercados emergentes, aunque de magnitud limitada. Pero el baño de sangre de la semana pasada en acciones no vio ninguna clase de activos expuestos al riesgo capaz de escapar por completo, incluso si el daño colateral en las monedas de los mercados emergentes (en oposición a las acciones y bonos EM) ha sido restringido en relación con la experiencia pasada. La mayor parte del peor rendimiento de la semana pasada en monedas emergentes fue en las monedas expuestas a materias primas después de una gran ola de ventas de petróleo crudo. El único retorno positivo de la semana, al momento de escribir esto, fue en el rand sudafricano (ZAR) sobre las esperanzas constantes de que estamos presenciando una revolución política en Sudáfrica que ha iluminado las perspectivas. El ZAR es nuestra moneda destacada esta semana.

Perspectivas para las divisas emergentes

Dado el aumento de los rendimientos de los bonos a largo plazo de los EE. UU. y una corrección muy desagradable del apetito por el riesgo, el espacio de los mercados emergentes se siente vulnerable a un mayor riesgo a la baja hasta que las condiciones mejoren duraderamente y se estabilice la volatilidad. Entre los activos sensibles al riesgo, las monedas de los mercados emergentes parecen ser las últimas en reaccionar ante lo que está sucediendo, incluso cuando los mercados de renta variable y bonos en EM no han escapado en absoluto al riesgo mundial de eliminación de riesgos. Hay al menos dos formas de interpretar esto:

  • El caso optimista es que este episodio no es más que una consolidación después de un techo de reventón empeorado por un apalancamiento excesivo en las estrategias clave de venta de volatilidad en los mercados desarrollados, particularmente en los EE. UU. Los diferenciales de los bonos de mercados emergentes se han ampliado modestamente en esta última erupción de volatilidad, pero solo en el medio del rango de 2017. Si esto fue una mera corrección de una sobreextensión, los inversores pueden buscar que el apetito por el riesgo se calma rápidamente a medida que el ciclo de crecimiento global todavía parece fuerte, y los emergentes parecen estar bien posicionados para una mayor fortaleza en la historia de crecimiento global fuerte.
  • Una interpretación alternativa y menos optimista es que los inversores de mercados emergentes son demasiado complacientes con su exposición a divisas, dado que los EM no suelen escapar de importantes corrientes de caídas globales de activos de riesgo, y que la respuesta monetaria emergente limitada parece estar fuera de lugar con lo que es desarrollándose en todos los mercados, incluso dentro de EM. Hasta ahora, las reducciones de los mercados de activos de EM no parecen haber dado lugar a importantes flujos de capital reales fuera de estos mercados, que se sentirían más en las propias monedas. Cualquier cambio en esta complacencia en las monedas de los mercados emergentes, especialmente en un entorno de empeoramiento de la liquidez, podría establecer una mala dinámica si no estamos pasando por lo peor de esta pelea de aversión al riesgo.

Una nota adicional de preocupación por las monedas de mercados emergentes es que la semana pasada se produjo una venta masiva en el renminbi chino, el primer debilitamiento notable después de un combate prolongado desde mediados de diciembre. Los mercados de renta variable chinos también han tenido un desempeño deficiente. Si el yuan ha llegado al tope, podría ser una señal de que el USD ha tocado fondo y podría consolidarse, lo que a menudo actúa como un viento de cara en los mercados emergentes, ya que el USD suele ser un barómetro de la liquidez global.


Indice de riesgo global

El siguiente cuadro es un indicador de riesgo global que ofrece una perspectiva sobre el nivel a corto plazo y el impulso del apetito por el riesgo. En la actualidad, la mayor volatilidad y otros factores de riesgo han causado que el indicador cayera significativamente en números rojos. Continuamos observando que los indicadores de riesgo de mercados emergentes tradicionales han sido muy resistentes en comparación con los episodios pasados de apetito de riesgo débil, pero también que el espacio EM parece bastante complaciente si no hemos encontrado aún un mínimo del movimiento de caída de las bolsas mundiales. Un mayor repunte en la volatilidad de los tipos de cambio, específicamente un repunte en el JPY y especialmente en la fortaleza del USD, podría llevar a algún desapalancamiento en la exposición de los mercados emergentes. Para tener una mejor perspectiva, tome como referencia el índice del mercado emergente MSCI que vuelve a bajar aproximadamente un -1% de rendimiento anual en términos de USD, luego de un empinado avance del 10% para comenzar el año.

Global Risk Indicator
 Fuente: Saxo Bank

Rendimiento de divisas de los mercados emergentes: corto y largo plazo, carry ajustado 

Gráfico: El punto semanal y el cambio EM-ajustado de 1 mes regresa frente al USD. El gráfico a continuación muestra que la mayoría de las monedas de los mercados emergentes estuvieron marcadamente más débiles durante la última semana debido al débil apetito por el riesgo. Y el rendimiento ajustado en un mes para muchas de ellas también ha caído en territorio negativo, especialmente para algunas de las monedas asociadas a productos básicos como BRL, RUB, PEN y COP. ZAR es el artista estrella destacado para ambos marcos temporales.

1-week
  Fuente: Saxo Bank

Gráfico: Rentabilidades cambiarias ajustadas a carry de 3 meses y 12 meses vs. USD. En la perspectiva de 3 meses y 12 meses, vemos que en el medio y largo plazo, la mayoría de las monedas emergentes, incluido el carry, han tenido un rendimiento positivo frente a un USD generalmente débil en los plazos de 3 y 12 meses.

3-mo
 Fuente: Saxo Bank
Moneda destacada esta semana: ZAR (rand sudafricano)

Parece una semana crítica para el rand sudafricano (ZAR). El día de la publicación Semanario de divisas emergentes de esta semana se celebra una reunión fundamental para la dirección del ANC y su líder recién elegido, Cyril Ramaphosa. Se espera que esta reunión lleve al partido ANC a solicitar la renuncia de su ex líder, el actual presidente sudafricano asediado y corrupto Jacob Zuma. Fue la elección de Ramaphosa para liderar al ANC en diciembre la que propició una recuperación significativa del rand sudafricano con las esperanzas de este resultado.

En los últimos años, la economía sudafricana y la confianza de los inversores extranjeros han sufrido bajo la mala gestión de Zuma. El desempleo alcanza un horrible 27%, el PIB, las finanzas públicas están en desorden, y una clave de la compañía eléctrica Eskom está envuelta en un escándalo de sobornos masivo.
Por lo tanto, Sudáfrica solo ha logrado una débil respuesta positiva al aumento global.

Los mercados parecen estar valorando las fuertes probabilidades de que Zuma esté en camino ahora, de una forma u otra, y esto podría proporcionar un impulso adicional al ZAR. Pero como discutiremos a continuación, las condiciones globales de apetito de riesgo instan a tener cautela al margen sobre si el rand puede continuar fortaleciéndose. Un nuevo gobierno liderado por Ramaphosa tiene mucho trabajo que hacer para que las finanzas y el crecimiento del país vuelvan a ir por el buen camino. El 21 de febrero se anunciará un nuevo presupuesto que se juzgará por la seriedad con la que el gobierno está tomando la necesidad de una reforma fiscal.
La necesidad de consolidación fiscal tendrá que equilibrarse con el riesgo de un mayor crecimiento, y las agencias de calificación de bonos también se moverán potencialmente para cambiar las calificaciones a raíz de este anuncio. Otro factor único para Sudáfrica en este momento es que estamos a solo ocho o diez semanas del potencial cierre de los suministros de agua municipales en la ciudad más grande de Sudáfrica, Ciudad del Cabo, por la sequía de varios años.

Gráfico: Sudáfrica a los Estados Unidos rendimiento largo de los bonos y el USDZAR. 

El siguiente gráfico muestra un diferencial en el rendimiento (la línea negra) entre un bono soberano en USD sudafricano y un bono del Tesoro estadounidense con vencimiento similar (a finales de 2027). Ese diferencial ha respaldado unos 20-25 puntos básicos a medida que la reciente ola de aversión al riesgo ha barrido los mercados globales, incluidas las acciones y los bonos de los mercados emergentes. Mientras tanto, al momento de escribir esto, USDZAR no estaba lejos de los mínimos del ciclo, incluso cuando otras monedas emergentes se han debilitado fuertemente debido a la última debilidad en el apetito por el riesgo global. Si bien las posibles noticias de Sudáfrica pueden seguir alentando a que las finanzas y la administración del país vuelvan a estar en el camino correcto en los próximos años, el deterioro real de este diferencial sugiere cierta cautela a corto plazo.

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Fuente: Bloomberg 

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– Editado por Sala de Inversión España

 

John J Hardy is head of FX strategy at Saxo Bank

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